中國證券報：10月19日以來,，A股企穩(wěn)反彈,。如何定義這一輪反彈，后續(xù)能否向縱深挺進,，邏輯是什么,？

張夏：本次反彈是由政策預期改善、股票市場流動性改善推動的反彈,。展望后市,，經濟層面，未來穩(wěn)增長,、穩(wěn)民企的財政貨幣政策有望陸續(xù)出臺,，減輕經濟和企業(yè)盈利下行的預期。促進資本市場長期健康發(fā)展被提到一個重要的位置,，未來促進市場健康發(fā)展的政策有望陸續(xù)出臺,。隨著流動性邊際改善，前期政策逐步開始起效后,，資金有望繼續(xù)流入股票市場,。除此之外，外部矛盾階段性緩和也有助于市場繼續(xù)反彈,。

劉晨明：目前行情仍只能定性為由政策層面邊際改善所帶來的超跌反彈,。未來市場要真正走出底部區(qū)域，還依賴于企業(yè)部門流動性的真正改善,，要么是企業(yè)盈利能力提升并開始賺錢,，要么是政策使得中低信用等級的企業(yè)流動性得到改善。就前者而言,，三季報的ROE水平已經開始見頂回落,，企業(yè)進入了不太好賺錢的階段。就后者而言,，政策上舒困企業(yè)部門流動性的方案不斷增加,，但效果尚未顯現,，三季報的貨幣資金增速仍然在下行，企業(yè)部門流動性的緩解需要政策的落地實施,，這需要一個過程,。

黃弢：受內憂外患的干擾，今年以來A股整體呈下行趨勢,，跌幅較大,。從當前位置來看，內部股權質押風險,、民營企業(yè)家信心問題都引起關注并在逐漸化解的過程中,，外部風險預期也出現緩和跡象。對于經濟本身的下行,，投資者已有充分預期,，政府也在采用積極財政模式來推動經濟增長，從經濟結構來看消費已經成為拉動GDP增長的最大力量,，這一塊仍相對穩(wěn)定,，因此對于經濟沒必要更悲觀。從估值角度來看,，A股估值很低,，風險已經釋放得很充分，下行空間有限,。從政策,、經濟和估值三個維度來看，市場都具有反彈的契機,。

增量資金來自何方

中國證券報：未來哪類增量資金有可能帶動A股脫離疲態(tài),？

張夏：第一是回購資金，《公司法》修訂后,，上市公司進行回購的動力更足,，近幾個月平均每個月都有接近百億的回購規(guī)模。第二是以保險為代表的長線資金,，通過ETF進行投資,，今年以來股票型ETF總規(guī)模較年初擴大了近750億份，增加近一倍,。第三是融資資金,，今年以來，由于市場持續(xù)調整,，融資規(guī)模降幅明顯,。近期，由于政策轉暖，市場開始出現反彈,，融資規(guī)模也相應出現了反彈,。如果市場風險偏好繼續(xù)提升，融資資金也有望提升,。第四是以私募股權基金,、地方國資委旗下基金為代表的股權類投資基金。一方面,，在持續(xù)調整后,，很多優(yōu)秀上市公司的投資價值已經出現，另一方面,，部分上市公司質押問題有待解決,，都促使這些股權類投資基金開始介入股票市場。

劉晨明：向前看,，在市場震蕩筑底的過程中,，住戶部門資金很難直接或間接通過公募基金進入A股市場。從歷史經驗來看,，住戶部門的增量資金往往出現在牛市的下半場,。未來的增量資金很大概率來自于養(yǎng)老金入市、相對倉位非常低的絕對收益投資者（私募,、專戶、保險）,，以及被動型海外資金,。

其中外資會不會大量流入A股市場，一是取決于明年美股表現,。如果美股暴跌,，那么全球配置型基金會整體降低股票資產的倉位，同時也會賣出A股,。二是取決于明年MSCI是否將A股納入比例從目前的5%提升到20%,，MSCI很可能在明年2月底宣布最終決定。如果最終比例能夠提到20%,，主動和被動型MSCI的增量資金將達到4000億元人民幣,。

黃弢：外資短期仍將是最重要的增量資金。在監(jiān)管機構的鼓勵下,，再加上多數A股股價的超跌,，回購也是一個重要的增量資金。

風格料偏向中小股

中國證券報：對后續(xù)A股走勢有何判斷,，有何投資建議,？

張夏：按照三年半信貸周期，從2018年二季度開始經濟進入下行周期，流動性逐漸改善,。10月31日的高層會議對經濟的定調明顯變化,，確認了經濟政策的重要拐點。此后,，去杠桿將會相對淡化,，經濟下行壓力需要高度關注。這種環(huán)境下,，“地產+基建”存在博弈政策放松的想象空間,，TMT行業(yè)也相對占優(yōu)，整體風格偏向受益流動性改善的中小風格,。

10月份伴隨市場大幅調整,，股權質押壓力加大，金融層面出臺了一系列政策,。其中,，重新鼓勵兼并重組、并購政策邊際放松,、放開私募股權基金投資上市公司,、回購制度的修訂，為未來市場活躍度提升,，并購再活躍提供了關鍵的機制和增量資金支撐,。監(jiān)管層對資本市場態(tài)度的變化，也會促進銀行系私募股權機構,、各地方國資委和兩類公司旗下基金進入股權乃至A股,。從2019年開始，三年并購上行周期有望開啟,，民營企業(yè)和中小企業(yè)有望迎來不錯的投資機會,。

劉晨明：短期而言，市場進入了政策邊際改善帶來的超跌反彈階段,。但整體風險偏好的提升相對緩慢,。任何政策不及預期都可能終結超跌反彈。

長期而言,，市場底部仍然需要進一步夯實,。向前看，中報非金融A股的貨幣資金增速已經較一季度有所改善,，但是第三季度貨幣資金增速再次回落,。企業(yè)部門流動性最差和大量甩賣股票的時候雖然基本上已經過去，市場構筑底部的因素事實上已經在強化,，但目前并沒有看到貨幣資金增速能很快起來的跡象,，因此這也延長了市場底部震蕩的時間,。

在配置方面，經濟下行壓力猶存,，2019年出口,、房地產投資、制造業(yè)投資的增速都面臨下行風險,。因此,，順周期行業(yè)雖已經過了殺估值的階段，但殺業(yè)績的時期還沒有結束,，建議進行規(guī)避,。更加看好逆周期和業(yè)績在經濟下行階段相對穩(wěn)定的板塊。

黃弢：短期反彈或將繼續(xù),，從政策,、經濟、估值三個維度能夠看出市場具有反彈機會,。投資機會總體仍會以優(yōu)質超跌的行業(yè)龍頭個股為主,，但反彈的空間同樣有限，因為盡管政策底和估值底都已具備,，但盈利底還沒有出來,，四季度乃至明年一季度市場整體盈利還處于下滑狀態(tài)，因此反彈的持續(xù)性和反彈空間都會受到抑制,。