去年下半年以來,，新三板流動(dòng)性不佳導(dǎo)致大批做市商退出相關(guān)業(yè)務(wù),，同時(shí)也在反噬新三板流動(dòng)性,。業(yè)內(nèi)人士指出，做市交易制度仍需完善,，未來仍然新三板提供流動(dòng)性的“主力軍”,。

8月25日是做市制度實(shí)行四周年之際，股轉(zhuǎn)公司指出,，做市制度作為新三板市場建設(shè)的一項(xiàng)探索,，在促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、改善市場流動(dòng)性等方面發(fā)揮了積極作用,。截至今年6月底,，做市股票占全市場股票的15%，但其成交金額和成交筆數(shù)分別占全市場的45%和87%,。

做市商退出

今年以來，做市商退出掛牌企業(yè)做市服務(wù)頻頻出現(xiàn),。不少券商壓縮做市公司數(shù)量以及做市業(yè)務(wù)規(guī)模,。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月21日,，今年以來做市商累計(jì)退出掛牌企業(yè)做市次數(shù)達(dá)1202次,，是去年同期的3.63倍；而去年同期僅為331次,。

申萬宏源新三板首席分析師劉靖對中國證券報(bào)記者表示,，券商壓縮做市業(yè)務(wù)規(guī)模主要由于做市部門虧損嚴(yán)重。

東北證券研究總監(jiān),、新三板首席研究員付立春指出,，做市商承擔(dān)給做事股票提供流動(dòng)性，但同時(shí)追求收益。在市場比較平穩(wěn)的情況下,，做市業(yè)務(wù)的收入相對穩(wěn)定,。如果做市股票連續(xù)下行，則對做市商庫存股的市值造成較大影響,。做市商無法獲得足夠收益,，在業(yè)績壓力下，不少券商對做市業(yè)務(wù)比較消極甚至直接退出,。

“做市商賺錢有兩種模式,，一種是股票買賣價(jià)差，低位買入高位做市賣出,；另一種是賺買賣雙方報(bào)價(jià)的價(jià)差,。這種模式下盈利多少取決于交易量規(guī)模。成交量大則做市商賺錢效應(yīng)明顯,，相反可能連成本都覆蓋不了,。”北京新鼎榮盛資本管理公司董事長張馳對中國證券報(bào)記者表示。

張馳認(rèn)為,，做市商大批退出,，根本原因在于當(dāng)前新三板流動(dòng)性低迷，交易量較低,。東財(cái)Choice數(shù)據(jù)顯示,，8月21日，新三板做市轉(zhuǎn)讓成交總額為5608.03萬元,，成交量為1741.29萬股,；而做市券商為92家。“在這樣的市場情況下,，做市券商很難盈利,。”

北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南則認(rèn)為，做市商退出次數(shù)增多與盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓擠占做市交易空間有關(guān),。盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓可以實(shí)現(xiàn)大宗交易和雙方指定交易,，已成為當(dāng)前成交量的主要來源。“盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓對交易量貢獻(xiàn)力度最大,，其次是做市轉(zhuǎn)讓,，最后才是集合競價(jià)。”

業(yè)內(nèi)人士指出,，市場交易低迷的情況下,，一些出于并購等特殊目的投資者，逐漸把注意力放在盤后交易上,，使得盤后交易規(guī)模不斷擴(kuò)大,，甚至全面超過交易時(shí)段的做市交易和集合競價(jià)交易。

7月20日，全國股轉(zhuǎn)公司首次就新三板做市商頻繁退出的問題做出回應(yīng),。該新聞發(fā)言人表示,，做市制度作為新三板市場建設(shè)的一項(xiàng)探索，實(shí)施以來,，在促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn),、改善市場流動(dòng)性等方面發(fā)揮了積極作用。做市股票價(jià)格基本形成連續(xù)價(jià)格曲線,，成交價(jià)格波動(dòng)更加平滑,。同時(shí)，做市制度對活躍股票交易作用明顯,。據(jù)股轉(zhuǎn)公司的數(shù)據(jù),，截至今年6月底，做市股票占全市場股票的15%,，但其成交金額和成交筆數(shù)分別占全市場的45%和87%,。

變更轉(zhuǎn)讓方式

流動(dòng)性不佳導(dǎo)致大批做市商退出相關(guān)業(yè)務(wù)，而做市商的退出則導(dǎo)致部分掛牌企業(yè)做市商不足兩家而被強(qiáng)制變更股票轉(zhuǎn)讓方式,。業(yè)內(nèi)人士指出,，做市商退出可能“反噬”新三板市場流動(dòng)性，形成消極循環(huán),。據(jù)中國證券報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì),，截至8月21日，今年以來已有71家做市公司因做市商不足2家被強(qiáng)制變更轉(zhuǎn)讓方式,，

8月20日,，宏力能源公告稱，因提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)的做市商不足2家,，自2018年7月10日起,，公司暫停轉(zhuǎn)讓。截至公告發(fā)布日,，暫停期滿30個(gè)轉(zhuǎn)讓日,。鑒于暫停期間為公司股票提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)的做市商未恢復(fù)至2家以上，且公司未提出股票轉(zhuǎn)讓方式變更申請,。自2018年8月21日起，公司股票被強(qiáng)制由做市轉(zhuǎn)讓變更為集合競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式并恢復(fù)轉(zhuǎn)讓,。

事實(shí)上,，被強(qiáng)制變更股票轉(zhuǎn)讓方式的公司均提到，提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)的做市商未恢復(fù)為2家以上,，且公司未提出股票轉(zhuǎn)讓方式變更申請,。根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓方式確定及變更指引》等相關(guān)規(guī)定,，公司股票強(qiáng)制變更為集合競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式并恢復(fù)轉(zhuǎn)讓,。

除了由于做市商不足2家被強(qiáng)制變更轉(zhuǎn)讓方式的公司，部分掛牌公司主動(dòng)放棄做市交易,。8月8日,，威達(dá)環(huán)保公告稱，公司變更股票轉(zhuǎn)讓方式為集合競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式的申請,，已經(jīng)全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司同意,。公司股票變更為集合競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式。

劉靖指出,，掛牌公司轉(zhuǎn)為競價(jià),，主要認(rèn)為做市交易可能對公司帶來一些不利影響。首先,，做市交易容易引入更多不確定性的股東,，如“三類股東”，可能給公司未來的IPO帶來麻煩,。“如果企業(yè)打算IPO,，股票流動(dòng)性過于活躍，可能涉及到‘三類股東’等問題,，造成一些技術(shù)性障礙,。”付立春說。

股票價(jià)格變動(dòng)幅度及公允性也是重要因素,。張馳表示,，市場低迷時(shí)，做市交易股票價(jià)格容易跟隨大市出現(xiàn)較大下滑,，而競價(jià)交易由于是點(diǎn)對點(diǎn)交易,，價(jià)格相近才能撮合成功。不少企業(yè)放棄做市交易,，希望公司股票價(jià)格能穩(wěn)定在合理區(qū)間,。

劉靖表示，市場交易流動(dòng)性不足,，公允性有所缺失,，投資人和公司均不認(rèn)可，有時(shí)候甚至?xí)o掛牌公司的定增帶來障礙,。

付立春指出,，從做市企業(yè)的角度看，企業(yè)選擇做市交易一般是看中其帶來的流動(dòng)性以及定價(jià)功能,。但從現(xiàn)在的行情看,，做市商的定價(jià)可能與企業(yè)的預(yù)期差距較大,，降低企業(yè)選擇做市交易的積極性。“無論是做市商撤退,，還是企業(yè)主動(dòng)放棄做市交易,，都是企業(yè)及做市商在當(dāng)前市場環(huán)境下適應(yīng)市場的選擇。”

完善做市制度

周運(yùn)南表示,，與其他交易方式相比,，做市交易對新三板流動(dòng)性的作用尤為關(guān)鍵。相對集合競價(jià),，做市轉(zhuǎn)讓在交易連續(xù)性和市場流動(dòng)性方面更具活力,，更容易買進(jìn)或賣出。

“做市制度給新三板提供流動(dòng)性方面的作用毋庸置疑,。做市商流失與大環(huán)境密切相關(guān),，但做市制度也不成熟。”付立春對中國證券報(bào)記者表示,。

劉靖表示,，新三板公司公眾股過少，集中度高,，同時(shí)投資者不夠,，因此做市交易沒有起到應(yīng)有的作用。做市制度的完善需要從發(fā)行和交易門檻兩方面入手,。

周運(yùn)南指出,，做市制度推出最初目的是提供報(bào)價(jià)、撮合交易,、抑制巨幅震蕩,。但從目前情況看，做市交易卻帶來助漲助跌,，當(dāng)前主要表現(xiàn)為大幅助跌,。“希望加快推進(jìn)做市制度優(yōu)化改革，試探推出做市商評價(jià)與激勵(lì)機(jī)制,，促進(jìn)做市商功能充分發(fā)揮,，試點(diǎn)擴(kuò)大做市商隊(duì)伍，豐富做市商類型,，大膽探索混合做市,。”周運(yùn)南表示，“所謂混合做市就是普通投資者可以開展做市交易,，有利于提高撮合成功率,。”

對于如何完善做市制度的問題，付立春認(rèn)為,，可以從幾方面著手：第一,，借鑒海外經(jīng)驗(yàn)；對于做市商而言,，如果收益和成本不匹配,，做市商會(huì)選擇退出。在市場平穩(wěn)的情況下,，新三板做市也不一定能做到收支平衡,，可以借鑒海外一些交易所對做市商提供補(bǔ)助的方式。第二,，引入更多做市商,。比如，引入私募及公募或其他金融機(jī)構(gòu),。第三,，對于有上市計(jì)劃的企業(yè)，限制“三類股東”買賣公司股票,，特別是限制買入,。“這相當(dāng)于一種特定服務(wù)，做市制度給企業(yè)提供交易服務(wù),，而企業(yè)的需求多樣化,、差異化，應(yīng)該本著服務(wù)的態(tài)度滿足企業(yè)需求,。”

全國股轉(zhuǎn)公司新聞發(fā)言人此前表示,，全國股轉(zhuǎn)公司將繼續(xù)堅(jiān)持并鼓勵(lì)做市轉(zhuǎn)讓。一方面,，以深化分層為抓手,，持續(xù)推動(dòng)市場發(fā)行、交易,、投資者適當(dāng)性改革,，進(jìn)一步促進(jìn)新三板市場良性運(yùn)作。另一方面,，加快推進(jìn)做市制度優(yōu)化改革,，推出做市商評價(jià)與激勵(lì)機(jī)制，促進(jìn)做市商功能充分發(fā)揮,，擴(kuò)大做市商隊(duì)伍,，豐富做市商類型，進(jìn)一步促進(jìn)做市制度健康發(fā)展,。